2020年美联储货币政策走势及效果分析

一、近期货币政策工具利用情况

(一)美联储大幅宽松政策趋于缓和

新冠肺炎疫情对美国和世界各地造成了巨大的经济损失和就业困境。这种病毒使得国家为了保护公众健康而不得不采取封闭、限制等措施，导致社会经济活动停摆，失业人数激增，需求下滑。据美国约翰斯·霍普金斯大学统计数据，截至北京时间6月29日8时33分，全球新冠肺炎死亡病例超过50万例，达到了501206例。全球累计新冠肺炎确诊病例超过1000万例，达到10114726例。美国依然是受疫情影响最严重的国家，确诊病例、死亡病例数量均居全球首位。据霍普金斯大学统计数据，美国确诊病例超过254万例，约占全球确诊病例数量的四分之一;死亡病例超过12.5万例，约占全球死亡病例数量的四分之一。

▶疫情冲击下，美国货币政策传导效率大幅下降，中小企业资金链断裂引起破产潮，导致国内失业率激增。为应对疫情带来的金融市场动荡及对经济带来的压力，美联储自3月15日开始陆续出台多项货币政策。根据疫情发展情况，美联储先是紧急下调基准利率150个基点至零利率。在降息空间已耗尽、利率传导因避险情绪激增而失灵的情况下，美联储通过创新货币政策，强化货币政策与财政政策协同等措施，动用紧急贷款权，创设或重启托底型货币政策工具，绕过金融机构将资金直接注入实体经济。

▶通常情况下，央行并不直接为实体经济提供信贷支持，而是依靠间接货币政策工具引导金融机构和市场服务实体经济。疫情的迅速蔓延导致美联储传统货币政策工具的失灵，不得不借助财政部的担保，向由财政部注入资本金设立特定目的工具(SPV)提供贷款，以SPV购买各类政策支持的信用风险资产。一方面，财政出资的资本金可以吸收部分信用风险损失，另一方面，美联储能够以一定的杠杆倍数配套贷款支持，扩大货币政策支持规模。

SPV具体支持方式为：

一是重启商业票据融资支持工具(CPFF),直接购买商业票据，稳定和降低了商业票据利率，主要为化解企业短期流动性紧张。

二是创设一级市场公司信贷便利(PMCCF)，直接购买企业新发行的投资级(BBB评级及以上)公司债或直接向其提供贷款，同时创设二级市场公司信贷便利(SMCCF)，直接购买流通的投资级公司债，较快修复了公司债市场融资功能。

三是创设市政流动性便利(MLF)，直接购买市政债券，支持地方政府融资。

四是创设主街贷款计划(MSLP)，直接支持企业融资，对象目前已拓宽至员工人数不超过15000人或2019年营业收入不超过50亿美元的企业。

(二)SMCCF工具更新进一步支持市场流动性

6月16日，美联储推出了第三类企业债投资方式，即“合格的广泛公司债市场指数债券”(Eligible Broad Market Index Bonds)。这一更新将允许美联储立即开始购买规模远大于此前预期的个别公司债券。根据官方公告，美联储将以“广泛且多元化的美国企业债指数”为基础，构建企业债券资产组合。而其主要采购的对象是投资级别企业债，但也会包含一些在疫情发生后评级下调的“堕落天使”(近期才降级至垃圾级的企业债)。

美联储更新二级市场企业信贷工具，扩大中小企业信贷支持范围，有助于缓解疫情冲击，避免中小企业大面积倒闭令美国就业市场进一步恶化。该工具除了直接提供资金支持外，还有助于稳定中小企业信心，并鼓励部分中小企业复工复产带动部分就业，推动经济复苏，还可舒缓投资者对经济前景悲观预期。

(三)修改沃尔克规则保障实体经济资金供应

6月25日，美联储、货币监理署和联邦存款保险公司批准了对沃尔克规则的修改，盘后美联储要求美国大型银行第三季度暂停股票回购、限制派发股息。这是美联储政策的延续，继续保障实体经济和金融市场的资金供应。修改沃尔克规则是保证资金可以从银行传导到金融市场，尤其是对风险投资基金的注资，可以间接支持一些中小企业;限制回购和派发股息是保证银行不将资金用在其他地方。从资产结构看，近期回购和货币互换大量到期，但美联储没有选择持续操作，表明美元流动性有所改善;同时其他新型工具如PPPLF、SMCCF、CPFF、MLF和MSLP都在明显上升，可见美联储整体的方向仍然是偏宽松的，只不过由过去的QE漫灌转为了定向支持中小企业。

二、近期美国经济数据解读

目前美国新冠肺炎确诊人数已累计突破两百万人，死亡人数已经超过数十万人，随着世界疫情的爆发，全世界200多个国家或多或少都受到了影响，尤其是经济不发达的地区，受灾情况尤为严重。疫情在美国爆发以来，美国的感染人数就呈指数式的增长。进入5月后美国疫情稍有好转，美国迅速推行“重启经济”计划。截至目前，美国各地设法全面重启经济已有一个多月的时间，在各州不断的努力恢复下，有些州已经进入了第二甚至是第三阶段的产业恢复，但其在经济复苏节奏以及有效压制新冠病毒的能力等各方面仍存较大压力。

(一)5月份美国CPI指标降幅环比有所收窄

美国劳工统计局6月10日公布的数据显示，经季节性因素调整，美国5月份消费者价格指数(CPI)环比下降0.1%，预期下降0.0%，4月份下降0.8%;未经季节性因素调整，同比上涨0.1%，预期上涨0.3%，4月份上涨0.3%。美国5月份核心CPI连续第三个月下滑，因疫情引发的经济衰退，导致需求依然低迷，此前4月份核心CPI数据录得2008年12月以来最大单月跌幅，5月份有所收窄。

(二)5月份美国零售销售出现明显反弹

5月份以来，随着美国经济重启力度的不断增大，复工复产工作持续推进，美国的消费情况开始有所恢复，同时美国前期大规模的财政刺激政策为经济带来的提振效果也开始逐渐显现，近来美国经济基本面边际上有所好转。6月16日，美国商务部发布5月份零售销售数据显示，5月美国零售销售环比提高17.7%，此前市场预期为8%，这一环比增速也创下了该数据有记录以来的历史最大增幅，同比增速为-6.1%，前值为-19.9%。在经历了三四月份的大幅下滑以后，5月美国消费迎来了明显的反弹。

(三)初请失业金人数减少

初请失业金人数是反映其国内劳动力市场状况的指标之一，统计的是第一次申请领取失业金的人数。6月25日，美国劳工部公布的初请失业金人数为148万人，较上周减少2.8万人。可以说明美国国内已经重启的企业开始吸纳劳动力就业。

三、连续的货币政策带来的效果分析

美联储的货币政策对实体经济的带动效果有限。

目前已有约420万家小企业获得紧急贷款，但是这些仅占美国3000万家小企业的七分之一，就算美联储使尽浑身解数，面对数量庞大的需要救助的小企业，也会力不从心。即使小企业侥幸存活下来，疫情对其盈利能力的打击可能是永久的，这类企业一旦失去美联储的支持，很可能会因为现金流不足而陷入“破产潮”，从而导致美国就业市场更为紧张，而失业率的飙升也将进一步限制个人消费，拖累经济增长。

刺激消费政策效果不明显。

自疫情暴发以来，国会先后通过了四轮经济纾困计划，总额近2.9万亿美元。其中包括失业救济金、刺激支票、小企业贷款，以及对航空公司的补助等。数据显示，3-5月，美国的狭义货币(M1)增长了26%，是2008年同期增幅的三倍，也超过了60年来官方跟踪数据记录的任何全年增幅。这体现了民众缺乏消费信心，对消费持有谨慎的态度，倾向于减少支持，持有现金的做法。4月美国的个人储蓄率则攀升至了32.2%，疫情暴发前，这一数字从未超过17.3%，如果储蓄率继续升高，经济增长将受到负面影响。

失业保险措施对财政造成巨大压力。

美国约50%的失业是由于企业关闭和需求疲软的双重原因造成的，30%是由于企业重置带来的冲击，20%是由于高失业福利鼓励工人留守家中。根据美国劳动统计局最新5月数据统计结果表明，当月就业人口比例下跌至52.8%，即美国人口中有47.2%于5月处于失业状态。这意味着，这当中很大一部分人需要领取失业保险金生活。据悉，美国目前的失业金每人每月最多可以领取2400美元，但美国疫情仍在发展，若领取失业金的人数不断增加，美国财政将不堪重负。

放松金融监管或将增加金融系统风险。

最新修改的沃尔克规则将允许银行增加对风险投资基金的投资，银行可以通过框架性协议进行风险基金投资，但规则里没有增加商业银行可以投资的范畴，这在一定程度上进行了风险割离。同时，美国监管机构还取消了银行与其关联机构掉期衍生品业务的保证金，即保证金可以直接释放到市场上支持实体经济发展。但放松监管后，或将助长银行的套利和投机行为，增加金融系统风险。

四、对我国的政策启示

●一是加强货币政策和财政政策的协调。

从美联储公布的声明来看，美联储已经非常明确表示将一直提供经济支持政策(宽松政策)，而且所有的工具都可能使用。同时在下半年，将加强与财政政策的配合，如国会已经批准了大约3万亿美元的财政支持，这对家庭、失业工人、中小企业、医院、州和地方政府都有好处。即财政需要继续发力，美联储也会全力配合。而提到的收益率曲线控制的问题，其实是美联储配合财政政策的方式问题。我国与美国相比，面临的经济发展情况不同，受疫情影响的阶段不同，所出台的货币政策的程度也有明显区别。但政策的目标却有相同之处，都是要保证市场的正常流动、金融市场稳定以及经济困难时企业的融资成本相对较低。因此，下半年，我国宏观政策更要注意特殊时期的统筹安排，尤其是财政政策和货币政策之间的配合。

●二是利用好创新的货币政策工具。

从中美两国针对疫情出台的创新货币工具来看，均出台了针对中小企业的创新型货币政策。其中美国为主街贷款计划(MSLP)、更新二级市场企业信贷工具(SMCCF)等能够对中小企业信贷提供支持。我国为创新直达实体经济的货币政策，进一步推出贷款延期支持工具和信用贷款支持计划，从形式上更接近于美国的主街贷款计划(MSLP)等宽信用支持工具的模式，但并未对底层资产的信用风险进行兜底，仍然由发放贷款的商业银行主体来承担信用风险。目前，中国主要创新型货币政策工具，如SLF、MLF、PSL等实施对象为开发性银行、政策性银行和大型商业银行。中小银行作为服务小微企业、民营企业和“三农”的主力，却因缺少高信用等级资产被排斥在创新型货币政策工具实施对象之外。由于中小银行与小微企业、民营企业天然的联系，可考虑将优质的中小银行纳入新型货币政策工具体系中，更好地服务小微企业与民营企业。

●三是不断调整就业与民生的政策方向。

从美国就业、失业指标来看，美国就业人口比率骤降至新低位，失业率仍处于高位，美国表示应对疫情期间将继续失业保险这一基本保护。但如果暂时失业变成永久性失业，工人会丧失工作技能，失业率会变得根深蒂固。在这种背景下，推行的措施不应该仅仅停留在改善社会保障体系上，还必须确保民众拥有适合的技能。日前，我国人社部、财政部印发通知，扩大失业保险保障范围。对此，社会各界给出积极评价：面对前所未有的风险挑战，失业保险真正起到了兜牢民生底线的作用。但经济发展新旧矛盾交织叠加，企业特别是民营企业、中小微企业经营困难凸显。以人工智能为主的新技术革命已经影响劳动力市场，对部分制造业岗位产生“替代”效应，就业压力显著加大。在此背景下，我国除了出台保民生的兜底政策之外，还应加大对失业人员培训的公共投资，让劳动人员为技术革命的下一阶段做好充分的就业准备。